KAT B2047, Finanse

[ Pobierz całość w formacie PDF ]
Mechanizm transmisji polityki pieniężnej-wspłczesne
ramy teoretyczne, nowe wyniki empiryczne dla Polski
Ryszard Kokoszczyński
1
, Tomasz Łyziak
2
, Małgorzata Pawłowska
3
, Jan Przystupa
4
, Ewa Wrbel
5
rzesień 2002
1 Makroekonomiczne ramy analizy mechanizmu transmisji
1.
Ekonomiści od dawna dyskutują na temat sposobw, w jaki polityka pieniężna wpływa na
gospodarkę. Kontrowersje pojawiające się w toku tej dyskusji spowodowały, iż w literaturze
pojawiły się podejścia do analizy mechanizmu transmisji impulsw polityki pieniężnej, ktre
nie wymagają specyfikowania konkretnej postaci zależności między zmiennymi reprezentują-
cymi politykę pieniężną (najczęściej jest to stopa procentowa banku centralnego) a zagrego-
wanymi charakterystykami całej gospodarki (wśrd ktrych wyrżnia się szczeglnie produkt
krajowy brutto i inflację). Jednak dobr zmiennych wykorzystywanych w takich badaniach
oraz interpretacja i dyskusja uzyskanych wynikw wymagają nadal przyjęcia pewnych ma-
kroekonomicznych ram analizy. Ramy te były przedmiotem wielu kontrowersji w historii
myśli ekonomicznej. Wprawdzie o makroekonomii w dzisiejszym tego słowa znaczeniu mwi
się dopiero od dwudziestego wieku
6
, ale już w pracach merkantylistw znaleźć można prby
wyjaśnienia przyczyn inflacji i poziomu aktywności gospodarczej. Dyskusje ekonomistw na
ten temat prowadzone od początku XVIII wieku do lat dziewięćdziesiątych XX wieku można
krtko scharakteryzować jako dyskurs między poglądami ámerkantylistycznymiÑ i áklasycz-
nymiÑ
7
.
2.
W II połowie lat dziewięćdziesiątych minionego wieku w światowej (acz zdominowanej
przez wykształconych w USA ekonomistw i prace empiryczne dotyczące gospodarki amery-
kańskiej) literaturze makroekonomicznej zaczęło się wyłaniać w miarę powszechnie akcep-
towane makroekonomiczne podejście do analiz polityki pieniężnej
8
. Początkowo konstrukcja
1
Narodowy Bank Polski, Biuro Badań Makroekonomicznych (
Ryszard.Kokoszczynski@mail.nbp.pl
)
2
Narodowy Bank Polski, Biuro Badań Makroekonomicznych (
Tomasz.Lyziak@mail.nbp.pl
)
3
Narodowy Bank Polski, Departament Systemu Finansowego (
Malgorzata.Pawlowska@mail.nbp.pl
)
4
Narodowy Bank Polski, Biuro Badań Makroekonomicznych (
Jan.Przystupa@mail.nbp.pl
)
5
Narodowy Bank Polski, Biuro Badań Makroekonomicznych (
Ewa.Wrobel@mail.nbp.pl
)
Autorzy dziękują W. Charemzie, D. Mayesowi, W. Orłowskiemu oraz kolegom z NBP za liczne uwagi do tek-
stu. Odpowiedzialność za wszystkie pozostałe błędy spada na autorw.
6
Termin ámakroekonomiaÑ pojawia się w literaturze w tekście artykułu w roku 1945, a w tytule Î w roku 1946;
wcześniej mwiło się raczej o ekonomii monetarnej i teorii cyklu koniunkturalnego rozumianych jako w dużym
stopniu niezależne nurty badań, por. Baumol (2000), Blanchard (1999).
7
Patrz Humphrey (1998), Wojtyna (2000), Woodford (1999).
8
Nurt ten bywa rozmaicie nazywany Î Goodfriend i King mwią o nowej syntezie neoklasycznej, wielu innych
autorw uważa go jednak za kolejną fazę rozwoju nowej ekonomii keynesistowskiej; patrz Clarida i in. (1999),
Gali (2002), Goodfriend, King (1997) i Woodford (2002).
1
 ta była wyraźnie nakierowana na analizę polityki pieniężnej w gospodarce zamkniętej. Naj-
ważniejsze elementy podstawowego modelu wykorzystywanego w tym nurcie, jaki powstaje
dzięki zastosowaniu metodyki szkoły realnego cyklu koniunkturalnego do gospodarki z lep-
kimi cenami i płacami, można przedstawić skrtowo w następujący sposb:
gospodarstwa domowe dokonują międzyokresowej optymalizacji funkcji użyteczności,
ktra jest funkcją konsumpcji, czasu pracy i zasobw pieniężnych (finansowych);
zasoby pracy są zrżnicowane, a więc gospodarstwa domowe mają pozycję oligopoli-
styczną na rynku pracy, z czego wynika lepkość płac typu Calvo
9
;
gospodarstwa domowe alokują swj majątek między gotwkę a obligacje (pozbawione
ryzyka kredytowego), a także akumulują kapitał (udostępniany następnie przedsiębior-
stwom), uzależniając wielkość jego akumulacji od kosztw dostosowań;
przedsiębiorstwa produkują zrżnicowane dobra, decydują (rwnież w wyniku między-
okresowej optymalizacji) o wielkości nakładw pracy i kapitału oraz ustalają ceny dbr
(ceny te charakteryzują się rwnież lepkością postaci proponowanej przez Calvo).
Jeśli celem działania przedsiębiorstw jest maksymalizacja ich wartości, to ceny muszą
być przez nie ustalane jako ważona średnia bieżących i oczekiwanych w przyszłości
nominalnych kosztw krańcowych. Jest to rwnoważne ustalaniu cen w taki sposb, iż
ważona średnia antycypowanych na przyszłość narzutw rwna jest optymalnej wielko-
ści narzutu w sytuacji, w ktrej w gospodarce nie występują żadne sztywności.
3
. Z powyższych założeń wynika, iż bieżący poziom cen jest średnią ważoną z cen ustalonych
w przeszłości i nie podlegającym zmianom w danym okresie oraz z cen właśnie zmienionych.
Zmiany poziomu cen, a więc inflacja, zależą wtedy od oczekiwań przedsiębiorstw co do przy-
szłej inflacji oraz od rżnicy między bieżącym realnym kosztem krańcowym a wielkością
tego kosztu w stanie długookresowej rwnowagi. Ta ostatnia rżnica jest proporcjonalna do
rżnicy między wielkością bieżącego produktu a optymalną wielkością produktu w sytuacji
doskonale elastycznych cen Î w nowej makroekonomii to właśnie ta ostatnia wielkość uwa-
żana jest za lukę popytową. Tak sformułowana zależność nazywana jest nową (keynesistow-
ską) krzywą Phillipsa i zapisywana w następujący sposb:
( 1 ) π
t
= β E
t
{π
t+1
} + κ x
t
gdzie π oznacza inflację w okresie wyznaczonym przez subskrypt, E
t
oznacza wartość ocze-
kiwaną w okresie t, x to luka popytowa, zaś β i κ są parametrami modelu.
4.
Podobnie, optymalizacja dokonywana przez podmioty gospodarcze daje w wyniku następu-
jącą postać zależności produkcji od stopy procentowej (krzywej IS):
( 2 ) y
t
= -σ
-1
(r
t
Î E
t
{π
t+1
} Î ρ) + E
t
{y
t+1
} + (1 Î ρ
g
) g
t
gdzie y oznacza wielkość produkcji, g jest egzogenicznym składnikiem łącznego popytu (np.
wydatkami rządowymi), r to nominalna stopa procentowa, ρ = -log β (stopa dyskonta rwna
jednocześnie realnej stopie procentowej w stanie długookresowej rwnowagi nieuwzględnia-
9
Niejednoczesne dostosowywanie się pojedynczych cen (płac) w koncepcji Calvo oznacza, iż producenci zmie-
niają ceny co pewien czas z prawdopodobieństwem zmiany w danym momencie opisanym egzogenicznie zada-
nym procesem Poissona. Oznacza to, iż w każdym okresie istnieje stałe prawdopodobieństwo q, iż firma będzie
mogła dokonać zmiany ceny swego produktu. Taki model lepkości wprowadzony został w Calvo (1983), patrz
także Blinder (1994), Romer (2000).
2
jącym sekularnego wzrostu gospodarczego, można ją rwnież uważać za naturalną stopę pro-
centową), zaś σ i ρ
g
to parametry modelu.
Mechanizm transmisji w tym modelu wygodnie jest jednak charakteryzować mając krzywą IS
sformułowaną rwnież wprost w terminach luki popytowej:
5
. Powyższe dwa rwnania stanowią najbardziej zagregowany strukturalny model mechani-
zmu transmisji w gospodarce zamkniętej. Dla celw standardowych analiz uzupełnia się je
zwykle zależnością wiążącą stopę procentową, inflację i lukę popytową, jaka pozwala wyko-
rzystywać model do dynamicznych symulacji. Zależność taka zwykle zakłada, iż stopa pro-
centowa zmienia się w reakcji na odchylenia inflacji od jej poziomu docelowego i wielkość
luki popytowej
10
. Modele tego typu są od kilku lat wykorzystywane i w literaturze akademic-
kiej, i w pracach badawczych prowadzonych w bankach centralnych
11
. Ostatnio w literaturze
pojawiają się nawet sugestie, by tak rozumiana nowa synteza neoklasyczna weszła do stan-
dardowego kursu makroekonomii
12
6.
Uwzględnienie otwartości gospodarki wymaga rozbudowania powyższej konstrukcji. Jeśli
założymy, iż importowane dobra są w przeważającej mierze dobrami finalnymi, a więc ich
ceny wchodzą bezpośrednio do wskaźnika cen konsumpcyjnych, to rwnanie inflacji będzie
miało postać
( 4 )
t
=
H,t
+
q
t
/(1-α)
gdzie q
t
oznacza realny kurs walutowy, α jest stopniem otwartości gospodarki, zaś π
H
to infla-
cja krajowa opisana krzywą Phillipsa o postaci analogicznej do (1), tyle tylko, że wspłczyn-
nik stojący przy luce popytowej jest rwnież zależny od α.
Krzywa IS dla małej gospodarki otwartej, wyrażona w terminach luki popytowej, ma zaś po-
stać
13
( 5 ) X
t
= = -σ
-1
(r
t
Î E
t
{π
t+1
} Î ρ + f
α
E
t
{
y
*
t+1
}) + E
t
{x
t+1
}
gdzie parametry z subskryptem α zależą od stopnia otwartości gospodarki, a gwiazdka ozna-
cza zmienne dotyczące zagranicy.
Dla opisu zmian kursu walutowego w modelach tego typu wykorzystuje się jakąś wersję rw-
nania niezabezpieczonego parytetu stp procentowych (
UIP
), co oznacza, iż zmiany kursu są
funkcją bieżących i antycypowanych rżnic w stopach procentowych między rozpatrywaną
małą gospodarką otwartą i zagranicą.
Widzimy więc, iż stan długookresowej rwnowagi dla małej gospodarki otwartej rżni się od
przypadku gospodarki zamkniętej tym, iż kształtowanie się inflacji zależy od stopnia otwarto-
ści gospodarki i od zmian jej kursu walutowego, a kształtowanie się luki popytowej zależy
10
Szczegłowo reguły stp procentowych o rżnej postaci analizuje Woodford (2002), r. 1 i 4; w r.8 pokazuje
on natomiast, iż reguły tej postaci są w szerokiej klasie modeli transmisji podobnych do prezentowanego tutaj
regułami optymalnymi.
11
Clarida et al. (1999), Rotemberg, Woodford (1997), Taylor (red.) (1999).
12
Romer 2000), Taylor (2000).
13
Gali (2002).
3
( 3 ) X
t
= = -σ
-1
(r
t
Î E
t
{π
t+1
} Î ρ) + E
t
{x
t+1
}
rwnież od obu tych wielkości i od stopnia substytucji między dobrami krajowymi i zagra-
nicznymi. Warto przy tym zwrcić uwagę, iż naturalna stopa procentowa w małej gospodarce
otwartej zależy nie tylko od wymienionych wcześniej parametrw i od krajowej produktyw-
ności, ale rwnież od oczekiwanego wzrostu produkcji zagranicy. Powyższe wnioski zależą
jednak silnie od szczegłowych cech otwartości gospodarki. Najważniejsze rżnice wynikają
z założenia o charakterze dbr importowanych. Jeśli dobra te nie są dobrami wchodzącymi
bezpośrednio w skład koszyka wyznaczającego CPI, tylko wyłącznie dobrami pośrednimi,
wykorzystywanymi do produkcji dbr w rozpatrywanej małej gospodarce, to zmiany kursu
wpływają na inflację tylko za pośrednictwem swego oddziaływania na lukę popytową. Ozna-
cza to, że zarwno mechanizm transmisji, jak i czynniki kształtujące bezpośrednio inflację są
w takiej sytuacji dużo bardziej podobne do przypadku gospodarki zamkniętej. Otwartość go-
spodarki nie oznacza więc tutaj nowego kanału transmisji, a tylko pojawienie się dodatko-
wych rodzajw szokw oddziaływujących na lukę popytową
14
.
2 Mały strukturalny model mechanizmu transmisji monetarnej
w Polsce
1.
Przedstawione w poprzedniej części koncepcje
stały się podstawą do zbudowania w Naro-
dowym Banku Polskim małego strukturalnego modelu transmisji
15
. Model ten zbudowany jest
właśnie wokł trzech związkw osadzonych głęboko w teorii ekonomii, ktre, jak to przed-
stawiono wcześniej, uznaje się za kluczowe elementy modeli makroekonomicznych opisują-
cych mechanizm transmisji impulsw polityki pieniężnej. Związki te to krzywa IS, niezabez-
pieczony parytet stopy procentowej (UIP) oraz krzywa Phillipsa.
16
Pełny zestaw rwnań mo-
delu wraz z oszacowaniami przedstawia się następująco (odchylenia standardowe wartości
szacowanych wspłczynnikw podane są w nawiasach)
17
:
( 6 )
log
( )
t
log
( )
y
t
0
07
0
41
log
( )
y
t
1
log
( )
y
t
1
0
32
i
r
t
2
0
09
( )
e
r
t
1
(
0
,
15
)
(
0
15
)
(
0
02
)
( 7 )
C
t
0
02
e
t
0
34
log
( )
y
log
( )
y
0
02
log
( )
e
r
t
0
01
s
(
t
3
t
3
1
(
0
,
12
)
(
0
,
00
)
(
0
,
00
)
( 8 )
F
t
0
02
1
48
t
0
48
F
t
1
0
11
log
( )
F
t
1
log
( )
p
t
1
(
0
09
)
0
09
)
(
0
05
)
( 9 )
O
t
log
( ) ( ) (
b
USD
t
log
b
USD
t
log
e
USD
t
) (
PLN
log
e
USD
t
/
PLN
1
1
14
Model tego typu analizowany jest w McCallum i Nelson (2001).
15
Opis pierwotnej wersji modelu znaleźć można w: T. Łyziak (2001).
16
Por. Woodford (2002), str. 11.
17
Bardziej szczegłowe diagnostyki poszczeglnych rwnań małego strukturalnego modelu mechanizmu trans-
misji monetarnej w Polsce przedstawione są w załączniku do tej części.
4
y
log
,
,
p
(
/
( 10 )
t
w
C
t
C
t
w
F
t
F
t
w
O
t
O
t
( 11 )
e
t
0
82
e
t
1
0
13
t
(
0
05
)
(
0
,
05
)
( 12 )
e
t
0
72
e
t
( 13 )
log
( ) ( )
r
t
log
e
r
t
i
r
t
i
r
t
(
f
)
1
( 14 )
log
e
USD
t
/
PLN
) ( )
log
e
n
t
w
EUR
t
log
e
EUR
/
USD
( 15 )
i
t
0
log
( )
y
t
log
( )
y
t
1
t
t
Przyjęto następujące oznaczenia:
y
Î
produkt krajowy brutto w ujęciu realnym (miara zagregowanego popytu);
y
Î
potencjalny produkt krajowy brutto w ujęciu realnym (wyznaczony przy pomocy
filtru Hodricka-Prescotta);
i
Î
jednomiesięczna stopa procentowa rynku międzybankowego (WIBOR1M) w uję-
ciu nominalnym;
i
Î
r
jednomiesięczna stopa procentowa rynku międzybankowego (WIBOR1M) w uję-
ciu realnym;
i
Î
r
(
f
)
zagraniczna stopa procentowa w ujęciu realnym;
e
Î
n
nominalny efektywny kurs walutowy
18
;
e
Î
r
realny efektywny kurs walutowy;
e
USD
/
PLN
Î nominalny kurs złotego do dolara amerykańskiego;
e
EUR
/
USD
Î kurs krzyżowy dolara amerykańskiego do euro;
w
Î waga euro w koszyku walutowym przyjęta do wyznaczenia nominalnego efek-
tywnego kursu walutowego;
EUR
C
Î kwartalna stopa wzrostu cen towarw i usług konsumpcyjnych z wyłączeniem
żywności oraz ropy naftowej (inflacja netto);
F
Î
kwartalna stopa wzrostu cen towarw żywnościowych;
O
Î
kwartalna stopa wzrostu cen ropy naftowej;
18
Według konwencji przyjętej w niniejszym opracowaniu kurs walutowy definiowany jest jako ilość jednostek
waluty obcej za jednostkę waluty krajowej, tak więc wzrost kursu walutowego oznacza aprecjację waluty krajo-
wej.
5
,
e
  [ Pobierz całość w formacie PDF ]
  • zanotowane.pl
  • doc.pisz.pl
  • pdf.pisz.pl
  • klobuckfatima.xlx.pl